刘彦普
瑞银证券于2026年8月7日首次覆盖长鑫科技（科创板688825，IPO过会待注册），给予“买入”评级，目标价70元；以当日收盘52.48元计，潜在上行约33%。核心判断是：全球DRAM“超级周期”叠加半导体国产化刚需，将推动公司进入量价齐升阶段，利润率有望迎来“业绩+估值”的戴维斯双击。产能与份额端，瑞银预计长鑫DRAM月产能由2025年底24万片提升至2028年底46.6万片（合肥/北京扩建+上海/合肥新厂），2025—2028年bit出货CAGR约40%，2028年全球DRAM bit份额升至约10%（2025年约7%）。制程由G1/G3推进至G4并向G5迁移，单位晶圆bit产出提升，出货增速高于产能增速。需求与结构端，AI服务器DRAM含量约普通服务器27倍，全球DRAM供不应求看到2028年上半年。长鑫收入以DDR/LPDDR为主，直接受益大宗涨价；服务器DRAM收入占比从2025年26%升至2028年51%，中国服务器DRAM份额由12%升至20%，字节（70亿美元）、腾讯（200亿元）等长协锁定需求。财务预测上，收入从2025年617.99亿元增至2026年3074.64亿、2027年6592.21亿、2028年8600.49亿元（3年CAGR 141%）；净利润1397亿/3328亿/4282亿元（CAGR约75%）。DRAM均价由0.40美元/Gb升至1.33/2.14/2.17美元/Gb，毛利率82%/89%/89%，EBIT率75.1%/84.7%/85.1%，2026Q1经营利润率已达70%；折旧占收入比由往年40%—119%降至6%—10%。估值框架上，瑞银用P/B-ROE而非峰值PE：2027年预测BVPS 8.15元×8.6倍目标P/B≈70.1元；8.6倍来自2028—2030年平均ROE 37%、股权成本8.5%，较A股晶圆代工同业6.1倍P/B给40%稀缺溢价。ROE由2026年89.8%降至2028年60.4%、2030年22.5%，提前计入2029年后价格正常化与周期回撤结论上，瑞银70元交易的是“2026—2028量价双击兑现、但周期退潮后ROE回归常态”的折中定价；双击窗口在2026—2028，验证点看DDR合约价持续性、G4/G5良率、HBM3进度及大客户续单，而非永续高ROE。
发布于 江苏
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